穿越——不確定形勢下的固收投資市場

本期摘要

1.因為疫情的沖擊，市場出現(xiàn)了巨大的波動，第一季度的固定收益市場波動程度基本和2008和2009年相當；

2.財政和貨幣政策制定者紛紛采取很多行動，降低消費者和企業(yè)受到的沖擊. 另外，央行向資本市場注入了大量資金，央行不惜購買企業(yè)債券和其他固定收益?zhèn)?，控制了無風險利率和信用風險溢價；

3.在當前的環(huán)境下，預(yù)期美聯(lián)儲持續(xù)的量化寬松政策，將導(dǎo)致美國國債收益率未來長期維持低位。但我們認為在國債以外還有其他機遇，特別是投資級企業(yè)信用債領(lǐng)域；

4.我們內(nèi)部預(yù)測高收益?zhèn)袌龅?/span>2020年違約率為8.5%，2021年的違約率為5%，未來2年內(nèi)13%的高收益?zhèn)l(fā)行人會發(fā)生違約，而過去長期以來平均違約率為4%到5%；

5.整體來看，當前市場經(jīng)濟和貨幣政策支持都達到了歷史空前的程度，加之長期處于低利率環(huán)境，信用研究的作用至關(guān)重要。

專家解讀

Gene Tannuzzo，特許金融分析師（CFA）天利投資固定收益部門全球副主管

Gene Tannuzzo是天利投資的高級客戶投資組合經(jīng)理以及固定收益部門全球副主管。他負責領(lǐng)導(dǎo)固定收益資產(chǎn)分配委員會，并擔任戰(zhàn)略性收益和增加收益戰(zhàn)略部門的高級投資組合經(jīng)理。他也是核心戰(zhàn)略和機構(gòu)投資組合的投資組合團隊的一員。在擔任該職位之前，Tannuzzo先生曾是市政債券團隊的一員。他畢業(yè)于明尼蘇達大學(xué)卡爾森管理學(xué)院的工商管理學(xué)士和工商管理學(xué)碩士專業(yè)。他持有特許金融分析師（CFA）資格。

穿越—不確定形勢下的固收投資市場

總體上，估值仍具吸引力。但自從三月以來市場回彈，投資機會逐漸減少，基本面的不斷惡化對公允價值區(qū)間提出了更高的要求。當前，央行的支持仍是技術(shù)面的重要支撐，如果未來情況（市場波動加劇和/或新冠肺炎疫情持續(xù)蔓延）惡化，央行的政策支持將更為重要。對于眾多發(fā)行機構(gòu)而言，盡管有跡象表明可能好于近期預(yù)期，但基本面仍充滿挑戰(zhàn)。如何從脆弱的資產(chǎn)負債表和持續(xù)的行業(yè)逆勢情境下挑選發(fā)行機構(gòu)是制勝的關(guān)鍵。

?主要經(jīng)濟體的“新冠疫情曲線無法平緩”，導(dǎo)致“衰退”變?yōu)椤笆挆l”；?商業(yè)重啟的同時伴隨大量商戶的關(guān)閉；?央行過早撤回支持措施，在技術(shù)面上缺少刺激。

新興市場地區(qū)（匯率和貨幣）/ 新興市場主權(quán)信用（美元計價）

許多新興市場缺乏政策空間以抵消需求端所遭受的破壞。央行可能為財政赤字提供資金支持，貨幣可能承壓。盡管資產(chǎn)負債表受到新冠肺炎疫情的沖擊，但新興市場實際利率相對更有吸引力，而發(fā)達市場的金融動蕩、廉價石油和美元走高加劇了財務(wù)狀況的惡化。在信用趨于穩(wěn)定的狀態(tài)下，估值也變得更有吸引力。亞洲將在新冠疫情結(jié)束后迎來商業(yè)重啟，雖然有可能會導(dǎo)致病毒再次卷土重來，但如果能持續(xù)恢復(fù)正常商業(yè)活動，許多新興市場經(jīng)濟體將重新獲得至關(guān)重要的需求端的支持。

?全球風險規(guī)避進一步急速升級，新興市場資金危機使曲線更陡峭；?新冠肺炎疫情開始在衛(wèi)生基礎(chǔ)設(shè)施薄弱的國家迅速傳播，且死亡率更高；?美元維持在歷史高位，在最近美國大選趨勢偏向市場友好型候選人的形勢下，將成為不利因素。

投資級信用債（IG）

投資級債券有三個利好因素：一是，資產(chǎn)負債表有能力應(yīng)對經(jīng)濟困境；二是，美聯(lián)儲充當買家和市場支撐者；三是，其估值相對歷史價值更有吸引力。但同時，信用質(zhì)量已惡化，信用利差與歷史收益相比吸引力降低。

?美聯(lián)儲為維持“流動性”的購買目標，經(jīng)濟惡化使其不堪重負；?基于地緣政治、金融監(jiān)管方面的原因，外國投資者資金流停止，降級壓力仍然居于首位。

高收益信用債

盡管不如投資級債情況樂觀，但高收益?zhèn)诩夹g(shù)面有所改善。市場運轉(zhuǎn)恢復(fù)正常。低質(zhì)量資產(chǎn)負債表的基本面仍然面臨挑戰(zhàn)，尤其在能源行業(yè)。就估值而言，回彈速度驚人，利差更近合理，仍然具有一定的吸引力。

?曠日持久的新冠疫情導(dǎo)致的商業(yè)長時間低迷將給這類公司造成最大的傷害；?潛在的企業(yè)量化寬松政策將使投資者選擇質(zhì)量更高的資產(chǎn)，而不是配置質(zhì)量較低的信貸資產(chǎn)。

非機構(gòu)住房貸款抵押債券（Non-Agency MBS）和商業(yè)抵押擔保證券（CMBS）

Non-Agency MBS的基本面在這場危機中的表現(xiàn)好于預(yù)期，并且房地產(chǎn)市場反彈迅速，已經(jīng)開始新的發(fā)行活動，但利差更大。對于CMBS，零售租戶缺乏付款能力，旅行活動停滯以及居家辦公等場景，對一些發(fā)行機構(gòu)和交易造成了嚴重的困擾。該行業(yè)整體震蕩，但有許多機會選擇有吸引力的房地產(chǎn)投資項目和組合。

?即便是短暫實行“保持社交距離”的隔離措施，也能從根本上改變消費者行為和就業(yè)狀況，但房價轉(zhuǎn)而下跌。

*本文由天利投資（ColumbiaThreadneedle Investments）提供，內(nèi)容歸天利投資（ColumbiaThreadneedle Investments）解釋。

排版編輯：教育培訓(xùn)及國際事務(wù)部

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